चोबानी के लो ग्रोथ बिजनेस की कीमत है हाइपर ग्रोथ

उम्मीद है कि चोबानी (सीएचओ) जल्द ही 10 अरब डॉलर के अनुमानित मूल्यांकन के साथ सार्वजनिक हो जाएगी, जिससे स्टॉक को अनाकर्षक रेटिंग मिलेगी। पंद्रह साल पहले, चोबानी ने दही बाजार को अधिक आकर्षक ग्रीक दही के साथ बदल दिया था, लेकिन उस मूल्यांकन पर, मुझे 79% की अप्रत्याशित गिरावट दिखाई दे रही है।

इस रिपोर्ट के मुख्य बिंदु:

• मुझे उम्मीद है कि 10 अरब डॉलर के मूल्यांकन पर चोबानी के आईपीओ में निवेशकों का पैसा डूब जाएगा।
• इस तरह के मूल्यांकन को उचित ठहराने के लिए 2026 तक राजस्व को चौगुना करने की आवश्यकता है, जो कुल अपेक्षित अमेरिकी दही बाजार के ~51% के बराबर होगा। संदर्भ के लिए, चोबानी की बाजार हिस्सेदारी 20Q3 में 21% थी।
• अंतर्राष्ट्रीय अवसर मौजूद हैं, लेकिन खुद चोबानी का कहना है कि वह निकट भविष्य में उनका फायदा उठाने की स्थिति में नहीं है।
• मुझे लगता है कि चोबानी इसके करीब है 2.1 $ अरब यह देखते हुए कि ग्रीक दही अब एक विघटनकारी उच्च-विकास उत्पाद नहीं है और कंपनी को नई उत्पाद श्रृंखलाओं में तीव्र प्रतिस्पर्धा का सामना करना पड़ता है, जिसमें उसके उत्पादों को वितरित करने वाले खुदरा विक्रेताओं से भी शामिल है।
• अपनी अग्रणी बाजार हिस्सेदारी के बावजूद, चोबानी की मुख्य कमाई 2019 और 2020 में नकारात्मक थी और प्रतिस्पर्धी दबाव के कारण आगे चलकर कोर कमाई कम रहने की संभावना है।

आईपीओ मूल्यांकन को सही ठहराने के लिए चोबानी को अमेरिकी दही बाजार का 51% हिस्सा लेना होगा

मेरे विचार में, चोबानी का मूल्य 10 बिलियन डॉलर से अधिक है। जब मैं इस आईपीओ के मूल्यांकन को सही ठहराने के लिए आवश्यक भविष्य की लाभ वृद्धि के लिए बाजार की अपेक्षाओं को मापने के लिए अपने रिवर्स डिस्काउंटेड कैश फ्लो मॉडल का उपयोग करता हूं, तो मुझे लगता है कि बाजार चोबानी की व्यावसायिक क्षमता को बहुत अधिक महत्व दे रहा है।

उदाहरण के लिए, अपेक्षित मुनाफे के लिए चोबानी को 51 में अनुमानित अमेरिकी दही बाजार का ~2026% हिस्सा लेने की आवश्यकता है, जो वर्तमान में 20% से अधिक है। संदर्भ के लिए, 25 में योपलाइट की 2011% हिस्सेदारी अमेरिका में देखी गई सबसे अधिक बाजार हिस्सेदारी है, 51 में 2026% से कुछ भी कम बाजार हिस्सेदारी है, और चोबानी के स्टॉक में महत्वपूर्ण गिरावट है।

चित्र 1: 2026 में चोबानी मार्केट शेयर बनाम निहित मार्केट शेयर

स्रोत: अनुसंधान और बाजार

मैं इस रिपोर्ट में बाद में चोबानी के मूल्यांकन के बारे में अधिक विवरण प्रदान करूंगा, लेकिन सबसे पहले मैं उन प्रमुख बाधाओं की पहचान करूंगा जो चोबानी के लिए अपने अफवाह वाले आईपीओ मूल्यांकन में निहित उच्च बाजार हिस्सेदारी की उम्मीदों को हासिल करना असंभव बनाते हैं। मैं यह भी देखूंगा कि अधिक यथार्थवादी विकास परिदृश्यों में चोबानी का मूल्य क्या हो सकता है।

संभावित बाज़ार हिस्सेदारी ग्रीक योगर्ट तक सीमित है

यह निश्चित रूप से प्रभावशाली है कि चोबानी ने ग्रीक दही खंड का लगभग पचास प्रतिशत हिस्सा ले लिया है, जिसके परिणामस्वरूप कुल अमेरिकी दही बाजार का 20% हिस्सा हो गया है। ग्रीक दही वर्तमान में कुल अमेरिकी दही बाजार का ~52% हिस्सा बनाता है। 

वास्तविक रूप से, चोबानी कभी भी बाज़ार के किसी भी हिस्से पर एकाधिकार हासिल नहीं कर पाएगा, अगर प्रतिस्पर्धा और अविश्वास कानूनों के अलावा कोई अन्य कारण न हो। उस स्थिति में, अधिक ग्राहक जीतने का मतलब या तो गैर-ग्रीक दही खाने वालों को परिवर्तित करना या गैर-ग्रीक दही में विस्तार करना है। ग्रीक योगर्ट सेगमेंट में पहले से ही प्रतिद्वंद्वियों के ग्राहकों को परिवर्तित करने की तुलना में कोई भी मार्ग अधिक कठिन है।

चोबानी अपने मुख्य उत्पाद में विकास के अवसरों से बाहर हो रही है

अपने एस-1 में, चोबानी ने 19 से 2010 तक 2020% की राजस्व चक्रवृद्धि वार्षिक वृद्धि दर (सीएजीआर) का दावा किया है, जो प्रभावशाली है। हालाँकि, विकास की शुरुआत निम्न आधार से हुई। अगर हम इस अवधि को कुछ साल आगे बढ़ाकर 2013 से 2020 कर दें, तो चोबानी का राजस्व सीएजीआर सिर्फ 3.5% था। अग्रणी बाजार हिस्सेदारी और डेढ़ दशक के संचालन के साथ, चोबानी अब परिपक्व पदाधिकारी हैं, जिनकी विकास दर धीमी है। आगे बढ़ते हुए, अमेरिकी दही बाजार के 2.9 तक केवल 2026% सीएजीआर से बढ़ने का अनुमान है।

धीमी गति से विकास करने वाली, परिपक्व कंपनी में स्वाभाविक रूप से कुछ भी गलत नहीं है, सिवाय इसके कि जब उस कंपनी का आईपीओ मूल्यांकन दो अंकों की विकास दर का संकेत देता है।

अंतर्राष्ट्रीय अवसर बड़ा है, लेकिन चोबानी एक घरेलू कंपनी है

अंतर्राष्ट्रीय विस्तार निश्चित रूप से चोबानी के लिए विकास के अवसर का प्रतिनिधित्व करता है, क्योंकि एस-1 के अनुसार, वैश्विक दही बाजार वर्तमान में $90.7 बिलियन का है। हालाँकि, चोबानी मानते हैं कि यह वर्तमान में वैश्विक बाजारों में विस्तार करने की स्थिति में नहीं है। इसके एस-1 (जोर दिया गया) से, “वृद्धिशील अंतर्राष्ट्रीय विस्तार एक बड़ा अवसर है और लंबी अवधि में हमारे संपूर्ण उत्पाद पोर्टफोलियो में एक सार्थक विकास चालक हो सकता है। निकट अवधि में, हम उत्तरी अमेरिका और ऑस्ट्रेलिया पर ध्यान केंद्रित करने की उम्मीद करते हैं".

दरअसल, 91 सितंबर, 25 को समाप्त नौ महीनों में चोबानी की 2021% बिक्री उत्तरी अमेरिका से हुई। संदर्भ के लिए, ऑस्ट्रेलियाई दही बाजार, चोबानी का अन्य फोकस, अनुमानित $1.4 बिलियन का है।

नए उत्पाद विकास के अवसर प्रदान कर सकते हैं...

अपने व्यवसाय में अतिरिक्त वृद्धि लाने के लिए, चोबानी समान उत्पाद श्रेणियों में अपने मौजूदा ब्रांड का लाभ उठा रहा है, जिनमें से प्रत्येक की वृद्धि दर परिपक्व दही बाजार की तुलना में अधिक है। उदाहरण के लिए, चोबानी ने निम्नलिखित बाजारों में उत्पाद लॉन्च किए हैं:

• पौधे आधारित दूध - 11 तक 2026% सीएजीआर की उम्मीद है
• गैर-डेयरी प्रोबायोटिक पेय पदार्थ - 8 तक 2026% सीएजीआर की उम्मीद है
• कॉफ़ी क्रीमर - 6 तक 2026% सीएजीआर की उम्मीद है
• पीने के लिए तैयार कॉफी पेय - 5 तक 2026% सीएजीआर की उम्मीद है

नई उत्पाद शृंखला से उच्च अपेक्षित-विकास दरें आकर्षक लगती हैं, लेकिन वे चोबानी के व्यवसाय का केवल एक अंश दर्शाती हैं। 86 सितंबर, 25 को समाप्त नौ महीनों में दही की बिक्री चोबानी के राजस्व का 2021% थी।

...लेकिन नए उत्पाद नई प्रतिस्पर्धा लाते हैं

चोबानी 20Q3 में अमेरिकी दही बाजार का 21% हिस्सा लेने के लिए जनरल मिल्स (जीआईएस) और डैनोन (डैनॉय) के स्वामित्व वाले योपलाइट जैसे मौजूदा दही निर्माताओं को प्रतिस्थापित करने में सक्षम थे।

हालाँकि, इसके अफवाहित आईपीओ मूल्यांकन में निहित उम्मीदों को सही ठहराने के लिए, निवेशकों को यह विश्वास करना चाहिए कि यह कई नई उत्पाद श्रेणियों में भी ऐसा ही कर सकता है, प्रत्येक अपने स्वयं के नए प्रवेशकों और पदधारियों के साथ। चोबानी के प्रत्येक उत्पाद बाज़ार में प्रतिस्पर्धा की एक गैर-विस्तृत सूची नीचे दी गई है।

दही:

• Yoplait
• Dannon
• oikos
• स्टोनीफील्ड फार्म
• फाग
• निजी लेबल/किराने की दुकान का अपना ब्रांड

दूध और दूध के विकल्प

• ओटली (केवल)
• रेशम (डैनोन के स्वामित्व में)
• बादाम की हवा
• क्षितिज (डैनोन के स्वामित्व में)
• ग्रह जई
• सो डिलीशियस (डैनोन के स्वामित्व में)
• Ripple
• निजी लेबल/किराने की दुकान का अपना ब्रांड

कॉफी क्रीमर

• कॉफ़ी-मेट (नेस्ले के स्वामित्व में)
• इंटरनेशनल डिलाइट (डैनोन के स्वामित्व में)
• स्टारबक्स (SBUX)
• बहुत स्वादिष्ट
• रेशम
• निजी लेबल/किराने की दुकान का अपना ब्रांड

पीने के लिए तैयार कॉफ़ी पेय पदार्थ

• ला कोलोम्बे
• पीट्स
• स्टारबक्स
• मॉन्स्टर बेवरेज (एमएनएसटी) कॉफ़ी
• स्टोक (डैनोन के स्वामित्व में)
• कैलिफोर्न फार्म
• स्थानीय वितरण के साथ स्थानीय कॉफ़ी

वितरण भागीदार शीघ्र ही सबसे ख़तरनाक प्रतिस्पर्धी बन सकते हैं

चोबानी ने अपने एस-1 में लिखा है कि वह वर्तमान में संयुक्त राज्य अमेरिका में ~95,000 खुदरा स्थानों के माध्यम से अपने उत्पाद बेचता है, जिसमें वॉलमार्ट (डब्ल्यूएमटी), होल फूड्स (एएमजेडएन), टारगेट (टीजीटी), और क्रॉगर (केआर) जैसे बड़े किराना स्टोर शामिल हैं। . हालाँकि, ये व्यवसाय चोबानी की सबसे बड़ी प्रतिस्पर्धा का प्रतिनिधित्व कर रहे हैं।

जैसा कि मैंने बियॉन्ड मीट (बीवाईएनडी) पर अपनी डेंजर ज़ोन रिपोर्ट में उल्लेख किया है, खुदरा विक्रेताओं को स्टैंड-अलोन उपभोक्ता खाद्य प्रदाताओं पर प्रतिस्पर्धात्मक लाभ होता है। खुदरा विक्रेता उपभोक्ताओं की प्राथमिकताओं पर बड़ी मात्रा में डेटा उत्पन्न करते हैं, जिससे उन्हें उन उत्पादों पर मुफ्त पहुंच मिलती है जिनके लिए उन्हें निजी लेबल और/या स्टोर ब्रांड संस्करण पेश करना चाहिए। उदाहरण के लिए, क्रोगर और वॉलमार्ट दोनों पहले से ही ग्रीक दही का अपना ब्रांड बेचते हैं, और क्रोगर अपने सिंपल ट्रुथ ब्रांड के माध्यम से ओट मिल्क बेचता है।

चूँकि क्रोगर से लेकर स्प्राउट्स फार्मर्स मार्केट (एसएफएम) तक के खुदरा विक्रेता मार्जिन में सुधार के लिए निजी लेबल पर भारी झुकाव कर रहे हैं, चोबानी के प्राथमिक वितरण भागीदार इसके प्रतिस्पर्धी बने रहेंगे, और वे प्रतिस्पर्धी खुदरा स्थानों में शेल्फ स्थान को नियंत्रित करने के लिए भी होंगे। दूसरे शब्दों में, प्रतिस्पर्धी अपने स्वयं के उत्पादों को बेचने के लिए जगह बनाने के लिए चोबानी के शेल्फ स्थान में कटौती कर सकते हैं। 

अग्रणी शेयर अग्रणी लाभप्रदता के बराबर नहीं है

अमेरिकी दही बाजार में अपनी अग्रणी हिस्सेदारी के बावजूद, चोबानी अपने बड़े प्रतिस्पर्धियों की तुलना में कोई मूल्य निर्धारण या लागत लाभ प्रदर्शित नहीं करता है। इसके निकटतम प्रतिस्पर्धियों, नेस्ले (एनएसआरजीवाई), जनरल मिल्स, डैनोन और ओटली (ओटीएलवाई) में से, चोबानी का कर-पश्चात शुद्ध परिचालन लाभ (एनओपीएटी) मार्जिन केवल ओटली से अधिक है और 51 फूड के मार्केट-कैप भारित औसत का आधा है। कवरेज के अंतर्गत प्रसंस्करण फर्में। फर्म के पास बेहतर बैलेंस शीट दक्षता है, जैसा कि इसके प्रमुख निवेशित पूंजी बदलावों से पता चलता है, लेकिन जब निवेशित पूंजी पर रिटर्न (आरओआईसी) की बात आती है तो यह कम मार्जिन की भरपाई करने के लिए पर्याप्त नहीं है।

चोबानी का आरओआईसी नेस्ले, जनरल मिल्स और समग्र उद्योग के मार्केट-कैप भारित औसत से नीचे है। चित्र 2 देखें.

आश्चर्य की बात नहीं है, चित्र 2 में उच्चतम एनओपीएटी मार्जिन वाली कंपनी जनरल मिल्स है, जो विभिन्न उपभोक्ता खाद्य ब्रांडों का एक बहुराष्ट्रीय समूह है, न कि केवल एक ब्रांड जो अपेक्षाकृत छोटे अंत बाजार तक सीमित है। जनरल मिल्स के बड़े पैमाने पर कार्यकुशलता में वृद्धि होती है, वितरण आउटलेट्स पर उत्तोलन में वृद्धि होती है, और विविधीकरण होता है जिसका चोबानी में अभाव है।

चित्र 2: चोबानी की लाभप्रदता बनाम। प्रतियोगियों

प्रतिस्पर्धा मार्जिन में सुधार को और सीमित करती है

दुनिया भर की कंपनियां कच्चे माल, श्रम और लॉजिस्टिक लागत में बढ़ोतरी के असर से जूझ रही हैं। कुछ कंपनियां, जैसे सिस्को (एसवाईवाई) या स्प्राउट्स फेमर्स मार्केट इन उच्च लागतों को उपभोक्ताओं पर डालने और अपने मार्जिन को बनाए रखने में सक्षम हैं।

उपभोक्ता खाद्य उद्योग की अति-प्रतिस्पर्धी प्रकृति के कारण चोबानी के पास ऐसा कोई लाभ नहीं है। यहां तक ​​कि कंपनी भी स्वीकार करती है कि यदि वह बढ़ती लागत की भरपाई के लिए कीमतें बढ़ाती है, तो उपभोक्ता बस अगला सबसे सस्ता विकल्प खरीद लेंगे। चोबानी ने अपने एस-1 में विशेष रूप से नोट किया है, "हम आम तौर पर मूल्य निर्धारण के दबाव के कारण कच्चे माल की लागत में वृद्धि को उपभोक्ताओं तक पहुंचाने में असमर्थ हैं।"

बाज़ार में हिस्सेदारी वापस लेने की इच्छुक स्थापित कंपनियों से प्रतिस्पर्धा और विघटनकारी स्टार्टअप्स के बाज़ार में प्रवेश को देखते हुए, बाज़ार हिस्सेदारी बढ़ने के साथ-साथ मार्जिन का विस्तार होना असंभावित लगता है।

मुनाफ़ा न्यूनतम या नकारात्मक रहने की संभावना है

चोबानी, अपने परिपक्व व्यवसाय (अन्य हालिया आईपीओ की तुलना में) और अग्रणी बाजार हिस्सेदारी के बावजूद, 2019, 2020 या 25 सितंबर, 2021 को समाप्त नौ महीनों में जीएएपी या कोर कमाई के आधार पर लाभदायक नहीं है।

चोबानी की सामग्री लागत और बिक्री की कुल लागत फर्म के परिणामों पर भारी पड़ती है। 2018 में, बिक्री की लागत राजस्व का 74% थी और बिक्री, सामान्य और प्रशासनिक लागत राजस्व का 21% थी।

कंपनी 4.6 में 2018% के ऑपरेटिंग आय मार्जिन की रिपोर्ट करती है। हालांकि, 25 सितंबर, 2021 को समाप्त नौ महीनों में, बिक्री की लागत बढ़कर राजस्व का 79% हो गई, और इसका परिचालन आय मार्जिन गिरकर सिर्फ 3.7% रह गया।

चोबानी की मुख्य कमाई 17 में -$2019 मिलियन से गिरकर 21 में -$2020 मिलियन हो गई। 25 सितंबर, 2021 को समाप्त नौ महीनों के लिए चोबानी की मुख्य कमाई का मेरा अनुमान -$19 मिलियन है। जैसा कि कंपनी नई उत्पाद श्रृंखलाओं में विस्तार की अपनी शीर्ष-पंक्ति विकास रणनीति का अनुसरण कर रही है, बड़े पैमाने पर भारी प्रतिस्पर्धा के कारण कंपनी को निकट अवधि में सार्थक रूप से सकारात्मक लाभ प्राप्त करने से रोका जा सकता है।

चित्र 3: चोबानी राजस्व और मुख्य आय: 2019 से पहले नौ महीने 2021 तक

* मेरा अनुमान है कि 25 सितंबर, 2021 को समाप्त नौ महीनों में कोर आय में उसी दर से सुधार हुआ है, जैसा कि 2020 में रिपोर्ट की गई परिचालन आय में हुआ है। 

चोबानी की कीमत 51 अमेरिकी दही बाजार में 2026% तक पहुंचने की उम्मीद है

नीचे मैं अधिक विवरण प्रदान करता हूं, जिसमें स्पष्ट, गणितीय साक्ष्य शामिल हैं कि चोबानी का अपेक्षित $10 बिलियन का मूल्यांकन बहुत अधिक है और अनाकर्षक जोखिम/इनाम प्रदान करता है।

$10 बिलियन के मूल्यांकन को उचित ठहराने के लिए, चोबानी को यह करना होगा:

• अपने एनओपीएटी मार्जिन को तुरंत बढ़ाकर 12% करें (मार्केट-कैप भारित सहकर्मी समूह औसत और 2x चोबानी के मार्जिन के बराबर, चित्र 2 के अनुसार) और
• 23 तक राजस्व में सालाना 2026% की वृद्धि होगी, जो 8 तक अपेक्षित दही उद्योग की वृद्धि दर का लगभग 2026 गुना है, और 2 (चोबानी का सबसे तेजी से बढ़ता उत्पाद बाजार) के माध्यम से संयंत्र-आधारित दूध बाजार की अपेक्षित वृद्धि दर से 2026 गुना से अधिक है।

इस परिदृश्य में, चोबानी $4.9 बिलियन का राजस्व उत्पन्न करेगा, जो मॉन्स्टर बेवरेज के टीटीएम राजस्व और लगभग 4x चोबानी के अपने 2020 राजस्व के बराबर है। इस परिदृश्य में, 2026[1] में चोबानी का दही राजस्व उसी वर्ष अनुमानित अमेरिकी दही बाजार के ~51% के बराबर होगा, जो 20Q3 में 21% से अधिक है। फिर से, संदर्भ के लिए, 25 में योपलाइट की 2011% हिस्सेदारी अमेरिका में देखी गई सबसे अधिक बाजार हिस्सेदारी है 

दुनिया के इस इतिहास में, इतनी लंबी अवधि के लिए सालाना 20% से अधिक चक्रवृद्धि राजस्व बढ़ाने वाली कंपनियों की संख्या अविश्वसनीय रूप से दुर्लभ है, जो चोबानी के अपेक्षित आईपीओ मूल्यांकन में निहित उम्मीदों को और भी अवास्तविक बनाती है। चोबानी की 2010-2020 की चुनी हुई अवधि के दौरान भी, इसके राजस्व में सालाना चक्रवृद्धि "केवल" 19% की वृद्धि हुई।

डीसीएफ परिदृश्य 2: संपूर्ण व्यवसाय सबसे तेजी से बढ़ते उत्पाद बाजार की दर से बढ़ता है

हम अतिरिक्त डीसीएफ परिदृश्य की समीक्षा कर रहे हैं ताकि नकारात्मक पक्ष के जोखिम को उजागर किया जा सके, चोबानी का पूरा कारोबार प्लांट-आधारित दूध बाजार की अनुमानित वृद्धि के समान तेजी से बढ़ता है, जो कि सबसे तेजी से बढ़ने वाला (2026 तक) बाजार होने का अनुमान है, जिसमें चोबानी संचालित होता है।

अगर मैं चोबानी का मान लूं:

• एनओपीएटी मार्जिन तुरंत सुधरकर 10% हो जाता है (डेनोन के 9% के मार्जिन से ऊपर), और
• राजस्व 11% बढ़ता है (संयंत्र-आधारित दूध 2026 तक अनुमानित सीएजीआर) 2026 तक वार्षिक रूप से संयोजित होता है, फिर 

चोबानी की कीमत $3.6 बिलियन है - जो कि अफवाहित आईपीओ मूल्यांकन से 64% कम है। इस विपरीत डीसीएफ परिदृश्य के पीछे का गणित देखें। इस परिदृश्य में, 2026 में चोबानी की बिक्री अभी भी 34 में अनुमानित अमेरिकी दही बिक्री का 2026% प्रतिनिधित्व करेगी।

क्या चोबानी को इतनी तेज गति से मार्जिन में सुधार करने या अपने कुछ धीमी गति से बढ़ते उत्पाद बाजारों के अनुरूप राजस्व बढ़ाने के लिए संघर्ष करना चाहिए, स्टॉक का मूल्य और भी कम हो सकता है।

डीसीएफ परिदृश्य 3: चोबानी डैनोन के मार्जिन से मेल खाता है

यदि चोबानी का मार्जिन डैनोन से मेल खाता है और राजस्व इसके अन्य उत्पाद बाजारों के अनुरूप बढ़ता है तो मैं नकारात्मक जोखिम को उजागर करने के लिए एक अतिरिक्त डीसीएफ परिदृश्य की समीक्षा करता हूं।

अगर मैं चोबानी का मान लूं:

• एनओपीएटी मार्जिन तुरंत सुधरकर 9% हो गया, और
• 7 तक राजस्व सालाना 2% चक्रवृद्धि दर से बढ़ता है (2013-2020 तक 2026x चोबानी का राजस्व सीएजीआर और कॉफी क्रीमर, कॉफी ड्रिंक और प्रोबायोटिक पेय बाजारों के अपेक्षित सीएजीआर के अनुरूप)।

चोबानी की कीमत मात्र $2.1 बिलियन है - जो अफवाह आईपीओ मूल्यांकन से 79% कम है। इस विपरीत डीसीएफ परिदृश्य के पीछे का गणित देखें।

चित्र 4 इन तीन परिदृश्यों में फर्म के निहित भविष्य एनओपीएटी की तुलना उसके ऐतिहासिक एनओपीएटी से करता है। संदर्भ के लिए, मैं उपभोक्ता खाद्य फर्मों पोस्ट होल्डिंग्स (POST), ट्रीहाउस फूड्स (THS), और B&G फूड्स (BGS) का 2020 NOPAT भी शामिल करता हूं। मैं प्रत्येक फर्म के संबंधित एनओपीएटी के सचमुच चार्ट से बाहर होने के कारण चोबानी के निकटतम प्रतिस्पर्धियों (चित्रा 2 में सूचीबद्ध) को शामिल करने में असमर्थ हूं।

चित्रा 4: अफवाह आईपीओ मूल्यांकन बहुत अधिक है

उपरोक्त प्रत्येक परिदृश्य यह भी मानता है कि चोबानी कार्यशील पूंजी या अचल संपत्तियों को बढ़ाए बिना राजस्व, एनओपीएटी और एफसीएफ बढ़ाता है। यह धारणा अत्यधिक असंभावित है, लेकिन मुझे सर्वोत्तम स्थिति वाले परिदृश्य बनाने की अनुमति देती है जो वर्तमान मूल्यांकन में अंतर्निहित असाधारण उच्च उम्मीदों को प्रदर्शित करते हैं।

सीमित बेवकूफ धन अधिग्रहण जोखिम

अपने दम पर, चोबानी 10 बिलियन डॉलर के अनुमानित मूल्यांकन को सही ठहराने के लिए आवश्यक मुनाफा उत्पन्न करने की संभावना नहीं है, लेकिन कंपनी को हासिल करने के लिए बड़े मूर्ख के लिए हमेशा संभावना है। हालाँकि, चोबानी के चुनाव को सार्वजनिक लाभ निगम के रूप में मानने से खरीद-फरोख्त की संभावना कम हो जाती है। एक सार्वजनिक लाभ निगम के रूप में, चोबानी को स्टॉकधारकों और सभी हितधारकों के हितों को संतुलित करना आवश्यक है, जिसके परिणामस्वरूप "ऐसे कार्य हो सकते हैं जो स्टॉकधारक मूल्य को अधिकतम नहीं करते हैं।" 

चोबानी में कई अधिग्रहण-विरोधी प्रावधान हैं जो अधिग्रहण को और अधिक महंगा/कठिन बना देंगे यदि संस्थापक कंपनी में कम से कम पचास प्रतिशत वोटिंग शक्ति रखना बंद कर दे। प्रावधानों में एक वर्गीकृत निदेशक मंडल की स्थापना (जिसे कंपित बोर्ड के रूप में भी जाना जाता है, जहां सदस्य 3 साल की अवधि के लिए काम करते हैं, इसलिए बोर्ड के केवल एक हिस्से को एक समय में बदला जा सकता है), शेयरधारकों की विशेष बैठकें बुलाने की क्षमता को समाप्त करना और प्रतिबंधित करना शामिल है। शेयरधारकों को निदेशक मंडल में रिक्तियों को भरने में सक्षम होने से।

इन लाल झंडों पर नज़र रखें

ऊंचे मूल्यांकन के साथ, जो राजस्व और मुनाफे दोनों में महत्वपूर्ण सुधार का संकेत देता है, निवेशकों को पता होना चाहिए कि चोबानी के एस-1 में ये अन्य लाल झंडे भी शामिल हैं।

सार्वजनिक शेयरधारकों का कोई कहना नहीं: चोबानी के आईपीओ और कुछ अन्य हालिया आईपीओ में निवेश का एक नकारात्मक पहलू यह है कि शेयर कॉर्पोरेट प्रशासन पर बहुत कम या कोई अधिकार नहीं देते हैं। आईपीओ में निवेशकों को क्लास ए शेयर मिलेंगे, प्रति शेयर सिर्फ एक वोट के साथ। चोबानी के संस्थापक और सीईओ, हमदी उलुकाया अप्रत्यक्ष रूप से प्रति शेयर दस वोटों के साथ, क्लास बी के 100% शेयरों के मालिक होंगे।

हालांकि विशिष्ट मतदान प्रतिशत का अभी तक खुलासा नहीं किया गया है, चोबानी ने अपने एस-1 में नोट किया है कि "हमदी उलुकाया स्टॉकधारक अनुमोदन की आवश्यकता वाले मामलों को नियंत्रित करने में सक्षम होगा... स्वामित्व की यह एकाग्रता हमारे क्लास ए के किसी भी धारक या होल्डिंग्स के समूह को असंभावित बनाती है आम स्टॉक हमारे प्रबंधन के तरीके या हमारे व्यवसाय की दिशा को प्रभावित करने में सक्षम होगा।

दूसरे शब्दों में, चोबानी अपने आईपीओ के माध्यम से निवेशकों की पूंजी ले रही है, जबकि कॉर्पोरेट निर्णय लेने और प्रशासन पर प्रभावी रूप से कोई नियंत्रण नहीं दे रही है। कंपनी पर उलुकाया का नियंत्रण क्लास ए शेयरों की कीमत के बराबर होना चाहिए छूट उनके आंतरिक मूल्य के लिए.

गैर-जीएएपी ईबीआईटीडीए वास्तविकता से बेहतर दिखता है: समायोजित EBITDA प्रबंधन को परिणाम प्रस्तुत करने के तरीके में महत्वपूर्ण छूट देता है और चोबानी का प्रबंधन इसका पूरा उपयोग करता है। उदाहरण के लिए, 2020 में चोबानी का समायोजित EBITDA नए उत्पादों को लॉन्च करने से संबंधित लागत में $16.3 मिलियन (राजस्व का 1%) और स्टॉक क्षतिपूर्ति लागत में $4.4 मिलियन को हटा देता है। सभी वस्तुओं को हटाने के बाद, चोबानी रिपोर्ट ने 191 में $2020 मिलियन के EBITDA को समायोजित किया। इस बीच, आर्थिक कमाई, व्यवसाय का वास्तविक नकदी प्रवाह, $34 मिलियन से बहुत कम है।

जबकि चोबानी का समायोजित EBITDA 2019 से 2020 तक आर्थिक आय के समान प्रवृत्ति का अनुसरण करता है, निवेशकों को इस बात से अवगत होने की आवश्यकता है कि हमेशा एक जोखिम होता है कि समायोजित EBITDA का उपयोग आगे चलकर आय में हेरफेर करने के लिए किया जा सकता है।

मेरी फर्म की रोबो-एनालिटिक्स टेक्नोलॉजी द्वारा वित्तीय फाइलिंग में पाया गया महत्वपूर्ण विवरण

चोबानी के एस-1 में रोबो-विश्लेषक के निष्कर्षों के आधार पर मेरे द्वारा किए गए समायोजनों का विवरण नीचे दिया गया है:

आय विवरण: मैंने $137 मिलियन का समायोजन किया, जिसका शुद्ध प्रभाव गैर-परिचालन व्यय (राजस्व का 137%) में $10 मिलियन को हटाना था। आप चोबानी के आय विवरण में किए गए सभी समायोजन यहां देख सकते हैं।

बैलेंस शीट: मैंने निवेशित पूंजी की गणना के लिए 120 मिलियन डॉलर का समायोजन किया, जिसका शुद्ध प्रभाव निवेशित पूंजी में 72 मिलियन डॉलर की वृद्धि है। सबसे उल्लेखनीय समायोजन अन्य व्यापक आय में $21 मिलियन था। यह समायोजन रिपोर्ट की गई शुद्ध संपत्ति का 3% दर्शाता है। आप चोबानी की बैलेंस शीट में किए गए सभी समायोजन यहां देख सकते हैं।

मूल्यांकन: मैंने शेयरधारक मूल्य में $1.5 बिलियन का समायोजन किया, जिसका शुद्ध प्रभाव शेयरधारक मूल्य में $1.5 बिलियन की कमी हुई। शेयरधारक मूल्य का सबसे बड़ा समायोजन कुल ऋण में $1.5 बिलियन था। यह समायोजन अपेक्षित आईपीओ मूल्यांकन का 15% दर्शाता है। चोबानी के मूल्यांकन में सभी समायोजन यहां देखें।

प्रकटीकरण: डेविड ट्रेनर, काइल गुस्के द्वितीय, और मैट शुलर को किसी विशिष्ट स्टॉक, शैली या विषय के बारे में लिखने के लिए कोई मुआवजा नहीं मिला।

[1] निहित बाजार हिस्सेदारी की गणना करने के लिए, मेरा मानना ​​है कि चोबानी की दही की बिक्री राजस्व का 80% है, जो 86 सितंबर, 25 को समाप्त नौ महीनों में राजस्व के 2021% से कम है।