क्वांटिटेटिव टाइटिंग में तेजी आने वाली है। बाजारों के लिए इसका क्या अर्थ है।

अब, बड़े पैमाने पर मुद्रास्फीति के साथ, फेड इस तरलता को एक प्रक्रिया के माध्यम से खोल रहा है जिसे कहा जाता है मात्रात्मक कसने, या क्यूटी. जून में, केंद्रीय बैंक ने 30 अरब डॉलर तक के ट्रेजरी और 17.5 अरब डॉलर की बंधक-समर्थित प्रतिभूतियों, या एमबीएस, अपनी बैलेंस शीट को रोल ऑफ कर दिया, या आय को पुनर्निवेश किए बिना परिपक्व करके अपने पोर्टफोलियो को कम करना शुरू कर दिया। राशि इस महीने दोगुना हो जाएगा और प्रभावी रूप से सितंबर 15 में शुरू होता है, क्योंकि कोषागारों को महीने के मध्य और महीने के अंत में भुनाया जाता है।

क्यूटी उतना ही महत्वाकांक्षी है जितना कि इसका प्रभाव अनिश्चित है। पूरे जोर-शोर से, बैलेंस-शीट को कसने की गति पहले की तुलना में बहुत अधिक आक्रामक होगी, और ऐसे समय में आएगी जब ब्याज दरें तेजी से बढ़ रही हैं। क्या गलत हो सकता था? संभावित रूप से, बहुत कुछ, फेड के ओपन-मार्केट डेस्क पर एक पूर्व व्यापारी और फेड गाय ब्लॉग के लेखक जोसेफ वांग का सुझाव देता है और सेंट्रल बैंकिंग 101. वांग बताते हैं कि बाद में संपादित बातचीत में क्या दांव पर लगा है।

Barron है: मात्रात्मक सख्ती कैसे सामने आएगी, और त्वरित मोचन बाजार को कैसे प्रभावित करेगा?

जोसेफ वांग: जब अर्थव्यवस्था अच्छा नहीं कर रही थी, क्यूई ने ब्याज दरों पर नीचे की ओर दबाव डाला और वित्तीय प्रणाली में तरलता में वृद्धि की। अब फेड चाहता है वित्तीय स्थितियों को मजबूत करें. क्यूटी निवेशकों के लिए उपलब्ध ट्रेजरी की मात्रा को बढ़ाता है जबकि उनकी नकदी होल्डिंग को भी कम करता है। यंत्रवत् रूप से, यूएस ट्रेजरी एक निवेशक को नया ऋण जारी करता है और फेड द्वारा रखे गए कोषागारों को चुकाने के लिए जारी करने की आय का उपयोग करता है। फेड उस नकदी को प्राप्त करता है और फिर उसे रद्द कर देता है - क्यूई के दौरान जो हुआ उसके विपरीत, जब फेड ने पतली हवा से नकदी बनाई।

जब आप एक ऐसे बाजार में बांड की आपूर्ति बढ़ा रहे हैं जो बहुत तरल नहीं है, और जब सीमांत खरीदार बदल रहा है जैसे कि फेड कदम पीछे हटता है, तो आपको अस्थिरता मिलने वाली है। बाजारों में कीमत नहीं है बस इसका क्या मतलब है। हम उच्च निश्चित आय प्राप्त करने की संभावना देखेंगे। उच्च प्रतिफल कुछ मायनों में इक्विटी को प्रभावित करते हैं। पोर्टफोलियो-पुनर्संतुलन प्रभाव है, जिससे एक पोर्टफोलियो के बांड पक्ष पर नुकसान एक निवेशक को पुनर्संतुलन के लिए कुछ इक्विटी बेचने के लिए प्रेरित करेगा। क्यूटी क्यूई के जोखिम-पर प्रभाव को भी उलट देता है, जो तब हुआ जब उपज की तलाश में कई निवेशक जोखिमपूर्ण संपत्ति या लंबी अवधि के ट्रेजरी बांड में चले गए।

यह ऐसे समय में हो रहा है जब ट्रेजरी जारी करना अधिक है। यह तथ्य इतना मायने क्यों रखता हे?

बाजार मूल्य आपूर्ति और मांग से निर्धारित होता है, और आने वाले वर्षों में, दो स्रोतों से आने वाले कोषागारों की जबरदस्त आपूर्ति होने वाली है। एक, अमेरिकी सरकार द्वारा चलाए जा रहे बजट घाटे हैं। जबकि पिछले साल की तुलना में इस साल घाटा थोड़ा कम होगा, कांग्रेस के बजट कार्यालय का कहना है कि प्रक्षेपवक्र मूल रूप से निकट भविष्य के लिए ट्रेजरी जारी करने का एक ट्रिलियन डॉलर प्रति वर्ष है। अतिरिक्त आपूर्ति का दूसरा स्रोत क्यूटी है। साथ में, ये इस वर्ष और अगले वर्ष लगभग 1.5 ट्रिलियन डॉलर के ऐतिहासिक रूप से उच्च स्तर तक कोषागारों की आपूर्ति को बढ़ाएंगे। कोविड से पहले, शुद्ध आपूर्ति लगभग 500 बिलियन डॉलर थी।

मांग पक्ष पर, सीमांत खरीदार बदल रहा है क्योंकि फेड खुद को ट्रेजरी और बंधक बाजारों से निकालता है। हेज फंड वहां नहीं हैं। फेड वहां नहीं है। और बैंक नहीं हैं। हमें कीमत की खोज के दौर से नहीं गुजरना पड़ेगा। संदर्भ का ध्यान रखें: अभी ट्रेजरी-मार्केट लिक्विडिटी कमजोर है। कुछ नाजुकता है, और क्यूटी रैंप के रूप में इसे बल दिया जाएगा।

सीमांत खरीदार की बात करें तो, फेड के कदम पीछे हटने पर कौन शून्य को भरेगा? क्या ये बाजार फेड के बिना काम कर सकते हैं?

मुझे यकीन नहीं है कि नया खरीदार कौन होगा, इसलिए मुझे लगता है कि ब्याज दरों में महत्वपूर्ण उतार-चढ़ाव हो सकता है। लेकिन नए खरीदार पॉलिसी के जरिए बनाए जा सकते हैं। एक तरीका ट्रेजरी बायबैक प्रोग्राम के माध्यम से है, जहां ट्रेजरी ट्रेजरी का एक बड़ा खरीदार बन जाता है। ट्रेजरी विभाग ने हाल ही में यह विचार जारी किया था। एक और तरीका है कि बैंकों द्वारा नई खरीद को प्रोत्साहित किया जा सकता है, विनियमन परिवर्तनों के माध्यम से, जिसमें नियामक बैंकों की पूंजी आवश्यकताओं को कम करते हैं, इस प्रकार उन्हें अधिक सरकारी ऋण खरीदने के लिए प्रोत्साहित करते हैं।

लेकिन मुद्दा यह है कि अगर निर्गमन सालाना एक ट्रिलियन डॉलर से बढ़ रहा है, तो यह कहना मुश्किल है कि कभी भी पर्याप्त सीमांत खरीदार होंगे। हम एक ऐसी दुनिया में बंद हैं जहां हमेशा क्यूई रहेगा, क्योंकि फेड को अंततः फिर से खरीदार बनना होगा। ट्रेजरी जारी करने में वृद्धि बाजार की तुलना में तेज है जो खुद को संभाल सकता है।

गौर करें कि पिछले 20 वर्षों में, बकाया ट्रेजरी की राशि तीन गुना से अधिक हो गई है, लेकिन नकद बाजार में औसत दैनिक मात्रा बहुत धीमी हो गई है। यह स्वाभाविक रूप से अस्थिर है। यह एक स्टेडियम की तरह है जो बड़ा होता रहता है जबकि बाहर निकलने की संख्या समान रहती है। जब बहुत सारे लोगों को बाहर निकलने की जरूरत होती है, जैसा कि मार्च 2020 में हुआ था, तो बाजार में समस्याएँ हैं।

फेड अधिकारियों का कहना है कि उन्हें इस बारे में ज्यादा जानकारी नहीं है कि क्यूटी कैसे काम करेगा। ऐसा क्यों?

जिस तरह से क्यूटी खेलता है वह चलती भागों पर निर्भर करेगा, और इसका बहुत कुछ फेड के नियंत्रण से बाहर है। सबसे पहले, ट्रेजरी के मुद्दों के बारे में अनिश्चितता है। यह बहुत से लंबे समय तक चलने वाले कोषागारों को जारी कर सकता है, जिन्हें बाजार में पचाने में अधिक कठिनाई होगी, या अधिक कम-दिनांकित ट्रेजरी बिल, जिन्हें बाजार अधिक आसानी से पचा सकता है। ट्रेजरी क्या कर रहा है, इस पर निर्भर करते हुए, बाजार को बहुत अधिक अवधि को पचाना पड़ सकता है, जो होगा एक ट्रेजरी बाजार में विघटनकारी जहां तरलता पहले से ही पतली है।

जहां तरलता निकलती है वह भी फेड के नियंत्रण से बाहर है। जब ट्रेजरी नई प्रतिभूतियों को जारी करता है, तो उन्हें या तो नकद निवेशकों द्वारा खरीदा जा सकता है, जैसे कि बैंक, या लीवरेड निवेशक, जैसे हेज फंड। जब वे लीवरेड निवेशकों द्वारा खरीदे जाते हैं, तो जो पैसा उन्हें फंड करने के लिए जाता है, वह फेड की रिवर्स रेपो सुविधा, या आरआरपी, एक रातोंरात उधार कार्यक्रम से बाहर आता है जिसे आप वित्तीय प्रणाली में अतिरिक्त तरलता के रूप में सोच सकते हैं।

यदि नए जारी किए गए कोषागार लीवरेड निवेशकों द्वारा खरीदे जाते हैं, तो इसके परिणामस्वरूप तरलता समाप्त हो जाती है जिसकी वित्तीय प्रणाली को वास्तव में आवश्यकता नहीं होती है, इसलिए प्रभाव तटस्थ होता है। लेकिन अगर नई जारी प्रतिभूतियों को नकद निवेशकों द्वारा खरीदा जाता है, तो कोई बैंक से पैसा निकाल रहा है और फेड को चुकाने के लिए कोषागार खरीदने के लिए इसका इस्तेमाल कर रहा है। उस स्थिति में बैंकिंग क्षेत्र तरलता खो देता है, जो विघटनकारी हो सकता है, क्योंकि यह संभव है कि कोई व्यक्ति, कहीं न कहीं उस तरलता पर निर्भर हो। सितंबर 2019 में ऐसा ही हुआ जब रेपो बाजार में तेजी आई और फेड को और अधिक भंडार जोड़ना पड़ा।

ऐसा लगता है कि आप चिंतित हैं कि कुछ फिर से टूट जाएगा। क्यों?

फेड के लिए यह जानना असंभव है कि वित्तीय प्रणाली से तरलता कैसे निकल जाएगी। लेकिन हम देख सकते हैं कि आज कौन खरीद रहा है, और खरीदारी लगभग सभी बैंकिंग प्रणाली से हो रही है, जैसा कि हेज फंड जैसी पार्टियों के विपरीत है। आरआरपी वर्ष की शुरुआत से लगभग 2 ट्रिलियन डॉलर पर स्थिर रही है। तो ऐसा लगता है कि क्यूटी आरआरपी के बजाय बैंकिंग क्षेत्र से तरलता को खत्म करने जा रहा है।

यह फेड जो चाहता है उसके विपरीत है। अधिकारियों ने माना है कि वे क्यूटी की गति को आक्रामक रूप से बढ़ा सकते हैं, क्योंकि उन्हें आरआरपी में बहुत अधिक तरलता दिखाई देती है। वे जो नहीं समझ सकते हैं वह यह है कि तरलता कैसे समाप्त हो जाती है यह उनके नियंत्रण से बाहर है। और फिलहाल, जैसा कि उल्लेख किया गया है, यह बैंकिंग प्रणाली से बाहर आ रहा है।

फेड के अध्यक्ष जेरोम पॉवेल ने जुलाई में कहा था कि क्यूटी दो से ढाई साल के बीच रहेगा। इससे पता चलता है कि फेड की बैलेंस शीट लगभग 2 ट्रिलियन डॉलर कम हो जाएगी। क्या यह एक यथार्थवादी धारणा है?

फेड क्यूटी के बारे में सोचता है कि बैंकों को अच्छी तरह से संचालित करने के लिए कितनी तरलता की आवश्यकता है। उन्हें लगता है कि बैलेंस शीट लगभग 2.5 ट्रिलियन डॉलर तक गिर सकती है, और यह ठीक रहेगा। लेकिन याद रखें, फेड का इस बात पर बहुत अधिक नियंत्रण नहीं है कि तरलता कैसे समाप्त होती है। ऐसा लगता है कि वे चाहते हैं कि बैंकिंग क्षेत्र में 2 ट्रिलियन डॉलर से अधिक का भंडार हो। अभी, बैंकिंग क्षेत्र के पास लगभग 3 ट्रिलियन डॉलर है। वर्तमान में पूर्वानुमान के अनुसार क्यूटी आगे बढ़ने का एकमात्र तरीका यह सुनिश्चित करना है कि तरलता वित्तीय प्रणाली से अधिक समान रूप से निकाली जाए - जिसका अर्थ है कि आरपीपी बनाम बैंकिंग क्षेत्र से अधिक तरलता आ रही है। अगर फेड उस संतुलन को हासिल करने का कोई रास्ता नहीं खोज पाता है, तो उसे जल्दी रुकना पड़ सकता है। लेकिन ऐसे तरीके हैं जिनसे वे यह काम कर सकते हैं।

वे क्या हैं?

बैंकिंग क्षेत्र से बहुत अधिक तरलता की निकासी की समस्या के दो प्राथमिक समाधान हैं जबकि बहुत कुछ आरआरपी में रहता है। सबसे पहले, फेड वह कर सकता है जो उसने 2019 के पतन में किया था और बहुत सारे ट्रेजरी बिल खरीदना शुरू कर दिया था। फेड के दृष्टिकोण से, बिल खरीदना QE के समान नहीं है। वे मूल रूप से रिजर्व के लिए शॉर्ट-डेटेड एसेट्स का आदान-प्रदान कर रहे हैं, जो कि शॉर्ट-डेटेड एसेट्स भी हैं, जानबूझकर ब्याज दरों को प्रभावित किए बिना सिस्टम में रिजर्व को जोड़ रहे हैं।

दूसरा, और अधिक संभावना है, फेड ट्रेजरी के साथ काम कर सकता है। यदि ट्रेजरी कम-दिनांकित बिल जारी करके बायबैक करता है और लंबी अवधि के कूपन खरीदने के लिए आय का उपयोग करता है, तो यह आरआरपी से और बैंकिंग सिस्टम में तरलता को स्थानांतरित कर देगा क्योंकि ट्रेजरी बिल मनी-मार्केट फंड द्वारा पैसे के साथ खरीदे जाएंगे। आरआरपी में। ट्रेजरी को कूपन के विक्रेता तब एक वाणिज्यिक बैंक में धन जमा करेंगे। आरआरपी से बैंकिंग सिस्टम में पैसा ले जाने से फेड को क्यूटी के साथ आगे बढ़ने की अनुमति मिल जाएगी, बिना बैंकिंग सिस्टम में तरलता के बारे में चिंता किए बिना बहुत अधिक गिरावट आई है।

क्या फेड बिकवाली करेगा गिरवी द्वारा संरक्षित प्रतिभूतियां?

इसकी योजना एजेंसी बंधकों में प्रति माह अधिकतम $35 बिलियन को रोल ऑफ करने की है, लेकिन इसका अनुमान है कि यह केवल $25 बिलियन प्रति माह ही कर पाएगा। ट्रेजरी के विपरीत, जिसका मूलधन सभी परिपक्वता तिथि पर भुगतान किया जाता है, बंधक ऋण प्रीपेड हो सकते हैं। उदाहरण के लिए, यदि कोई व्यक्ति जिसके पास गृह पुनर्वित्त है, तो वह पुराना ऋण चुकाने के लिए एक नया ऋण लेता है। एक घर बेचने में, वे आय का उपयोग बंधक चुकाने के लिए कर सकते हैं। यह सब धीमा हो जाता है क्योंकि बंधक दरों में वृद्धि होती है।

एमबीएस बेचना एक अन्य उपकरण है जिसे फेड को वित्तीय स्थितियों को कड़ा करना है, लेकिन ऐसा नहीं लगता कि वे इसे तैनात करना चाहते हैं। पिछले कुछ महीनों में, आवास बाजार में काफी नरमी आई है। मुझे लगता है कि वे यह देखना चाहते हैं कि आवास में वित्तीय स्थितियों को और सख्त करने से पहले यह कैसे चलता है।

धन्यवाद, जोसेफ।

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