अभी भी कुछ नहीं लेकिन एक जुआ

रॉबिनहुड की 4Q21 आय रिपोर्ट मेरी थीसिस को रेखांकित करती है कि स्टॉक का मूल्य बहुत अधिक है और यह $6/शेयर तक गिर सकता है।

रॉबिनहुड ऐसे मूल्यांकन पर सार्वजनिक हुआ जिसका तात्पर्य यह था कि इसका राजस्व उद्योग के दिग्गज चार्ल्स श्वाब (SCHW) से बड़ा होगा, लेकिन वह वृद्धि नहीं हुई है, यहां तक ​​​​कि इसके करीब भी नहीं। इससे कोई फर्क नहीं पड़ता कि प्रबंधन नवीनतम परिणामों, या आगे बढ़ने वाले खराब मार्गदर्शन को कैसे घुमाने की कोशिश करता है, एक बात स्पष्ट है। रॉबिनहुड की विकास कहानी खत्म हो गई है।

COVID-19 टेलविंड के बिना, इस स्टॉक के लिए प्रमुख मुद्दे अधिक स्पष्ट हो जाते हैं:

• विकास लगभग शून्य तक गिर गया है और मार्गदर्शन से पता चलता है कि 1Q22 में साल-दर-साल नकारात्मक वृद्धि होगी
• रॉबिनहुड के राजस्व का मुख्य स्रोत अभी भी अत्यधिक अस्थिर क्रिप्टोकरेंसी और अधिक जोखिम भरा (मानक इक्विटी ट्रेडिंग के सापेक्ष) विकल्प व्यापार है।
• ब्रोकरेज के बाहर प्रतिस्पर्धी बड़े पैमाने पर लाभ और लाभदायक व्यवसाय बनाए रखते हैं
• एक अविभाजित बाजार में पैमाने की कमी से सवाल उठता है - क्या रॉबिनहुड कभी लगातार लाभदायक होगा?

स्टॉक अपने आईपीओ मूल्य से 63% और अपने 83-सप्ताह के उच्चतम स्तर से 52% गिर गया है, फिर भी इसमें अभी भी काफी गिरावट है।

संदिग्ध राजस्व मॉडल रुक गया है

ऑर्डर फ्लो के लिए भुगतान (पीएफओएफ) के रॉबिनहुड के उपयोग की व्यापक रूप से आलोचना की गई है, और मैंने अपनी मूल रिपोर्ट में संभावित नियामक मुद्दों को छुआ है।

इससे भी महत्वपूर्ण बात यह है कि जो राजस्व के लिए एक उभरता हुआ मॉडल था, वह अब नहीं रहा। चित्र 1 के अनुसार, रॉबिनहुड का राजस्व 14Q4 में साल-दर-साल (YoY) केवल 21% बढ़ा, जो 300Q1 में 21%+ की वृद्धि से कम है। 1Q22 के लिए प्रबंधन का मार्गदर्शन राजस्व में -35% सालाना गिरावट का संकेत देता है क्योंकि खुदरा निवेशक/व्यापारी कहीं और (प्रतिस्पर्धियों या गैर-निवेश गतिविधियों) पर ध्यान देते हैं।

चित्र 1: रॉबिनहुड का सालाना राजस्व परिवर्तन: 1Q21 से 1Q22 मार्गदर्शन

*340Q1 में $22 मिलियन राजस्व के लिए प्रबंधन मार्गदर्शन के आधार पर।

निवेशक अब रॉबिनहुड की ओर नहीं जाएंगे

अपनी मूल रिपोर्ट में, मैंने आईपीओ से पहले रॉबिनहुड द्वारा हासिल किए गए ग्राहक खातों में प्रभावशाली वृद्धि पर ध्यान दिया, लेकिन तर्क दिया कि इसके पीछे इसके सबसे अच्छे दिन होने की संभावना थी। चित्र 2 दिखाता है कि 2021 की आखिरी तीन तिमाहियों में ग्राहक खाता वृद्धि कैसे रुक गई।

22.5Q2 में 21 मिलियन खातों तक बढ़ने के बाद से, रॉबिनहुड की खाता वृद्धि रुक ​​गई है, और 4Q21 के अंत में, कुल संचयी वित्त पोषित खाते केवल 22.7 मिलियन के बराबर हो गए हैं।

चित्र 2: रॉबिनहुड के संचयी वित्त पोषित खाते - 2017 से 4Q21 तक

उपयोगकर्ता वृद्धि के साथ-साथ ब्रोकरेज परिसंपत्तियाँ रुक गईं

मेरा मानना ​​​​है कि रॉबिनहुड को अपनी बड़ी प्रतिस्पर्धा के साथ प्रतिस्पर्धा करने के लिए कंपनी को अपनी ब्रोकरेज परिसंपत्तियों में भारी वृद्धि करने की आवश्यकता है, जिसे रॉबिनहुड एसेट अंडर कस्टडी के रूप में संदर्भित करता है। यदि पीएफओएफ पर प्रतिबंध लगा दिया जाता है, व्यापारिक गतिविधि कम हो जाती है, या दोनों, तो बढ़ती संपत्ति शुद्ध ब्याज राजस्व का आधार स्रोत प्रदान करेगी। हालाँकि, चित्र 3 के अनुसार, रॉबिनहुड की हिरासत में संपत्ति, 98Q4 के अंत में $21 बिलियन थी, जो 102Q2 में $21 बिलियन के शिखर से गिर गई है।

चित्र 3: रॉबिनहुड की हिरासत में संपत्ति - 2019 से 4Q21 तक

पैमाने की कमी अभी भी एक गंभीर बिजनेस मॉडल दोष है

रॉबिनहुड के पैमाने की कमी एक बड़ा प्रतिस्पर्धी नुकसान बनी हुई है। पहली बार, कम-लाभकारी निवेशकों पर फर्म के फोकस ने मूल रूप से कंपनी को बड़ी संख्या में ग्राहक खातों पर हस्ताक्षर करने में मदद की, लेकिन उक्त खातों का औसत आकार प्रतिस्पर्धियों की तुलना में बहुत छोटा है। चित्र 4 के अनुसार, रॉबिनहुड के पास बड़े साथियों की संयुक्त संपत्ति का 1% से भी कम है और उसके पास पीएफओएफ के बिना पदधारियों के साथ प्रतिस्पर्धा करने के लिए पर्याप्त राजस्व उत्पन्न करने के पैमाने का अभाव है।

चित्र 4: रॉबिनहुड की ग्राहक संपत्ति साथियों की तुलना में छोटी है - 2021

*फिडेलिटी में ग्राहक परिसंपत्तियों में $11.1 ट्रिलियन को घटाकर "विवेकाधीन संपत्तियों" में $4.2 ट्रिलियन या प्रबंधित खातों में परिसंपत्तियों पर आधारित अनुमान है कि फिडेलिटी के पास यह विवेक है कि उन्हें कैसे निवेश किया जाए। निष्ठा डेटा यहां उपलब्ध है।

हितों के टकराव पर बना बिजनेस मॉडल

पीएफओएफ सहित लेनदेन आधारित राजस्व के साथ, 77 में कंपनी के राजस्व का 2021% उत्पन्न करते हुए, रॉबिनहुड के पास जितना संभव हो उतना ऑर्डर प्रवाह उत्पन्न करने और बेचने के लिए एक स्पष्ट प्रोत्साहन है। कंपनी ने साबित कर दिया है कि वह उपयोगकर्ताओं को व्यापार के लिए लुभाने में अच्छी है - शायद बहुत अच्छी है। अधिक ट्रेडिंग हमेशा ग्राहकों के लिए विवेकपूर्ण नहीं होती है और ब्रोकरों के लिए खाता "मंथन" उत्पन्न करना नियामकों के लिए कोई नई घटना नहीं है। उल्लेखनीय नियामक मुद्दे:

• रॉबिनहुड ने पहले अयोग्य निवेशकों को विकल्प ट्रेडिंग देने की एफआईएनआरए जांच के बाद रिकॉर्ड $70 मिलियन का भुगतान करने पर सहमति व्यक्त की थी।
• यह समझौता 20 वर्षीय एलेक्स किर्न्स के परिवार द्वारा दायर मुकदमे के बाद आया है, जिसने जून 2020 में आत्महत्या कर ली थी क्योंकि रॉबिनहुड ने उसे गलत जानकारी दी थी कि उसने विकल्प ट्रेडिंग में कितने पैसे खो दिए हैं।
• मैसाचुसेट्स राज्य ने "गेमिफ़ाइंग" निवेश और शिकारी व्यवसाय प्रथाओं के दावों के आधार पर राज्य में संचालित करने के लिए अपने लाइसेंस को रद्द करने के लिए रॉबिनहुड के खिलाफ मुकदमा दायर किया।

रॉबिनहुड के सामने बढ़ते नियामक जोखिम ने मुझे चिंतित कर दिया है कि जनता रॉबिनहुड के 'निवेश को लोकतांत्रिक बनाने' के घोषित लक्ष्य को उन्हें जुए में लुभाने की चाल के रूप में देख सकती है। जैसा कि कहा गया है, लास वेगास में कई खूबसूरत कैसीनो हैं जो लाखों लोगों की जुए में पैसा हारने की इच्छा का प्रतीक हैं।

अन्यथा अविभाज्य पेशकश

पिछले वर्षों में, रॉबिनहुड कमीशन-मुक्त ट्रेडों की पेशकश करने वाले एकमात्र ब्रोकरेज के रूप में अपने साथियों के बीच खड़ा था। सबसे बड़े ब्रोकरेज ने 2019 के अंत में स्टॉक कमीशन में कटौती करके इस प्रतिस्पर्धी लाभ को तुरंत समाप्त कर दिया।

आम तौर पर, अधिकांश ब्रोकरेज व्यवसायों के बीच भेदभाव की कमी होती है। न केवल वे सभी स्टॉक ट्रेडों पर 0% कमीशन की पेशकश करते हैं, बल्कि अधिकांश सहायक सेवाएं भी प्रदान करते हैं, जैसे शिक्षा, निवेश के लिए विभिन्न परिसंपत्ति वर्ग, सेवानिवृत्ति खाते, व्यक्तिगत धन प्रबंधन और विकल्प ट्रेडिंग। उदाहरण के लिए, रॉबिनहुड कुछ मामलों में पकड़ बना रहा है, कंपनी इस साल के अंत में सेवानिवृत्ति खातों की पेशकश शुरू करने की योजना बना रही है।

रॉबिनहुड की सबसे अलग विशेषता, नए निवेशकों के लिए विकल्प ट्रेडिंग, महत्वपूर्ण कानूनी और विनियामक लागतों और चुनौतियों का एक स्रोत भी रही है, और प्रसिद्ध निवेशक चार्ली मुंगर ने रॉबिनहुड को "एक सम्मानजनक व्यवसाय के रूप में छिपा हुआ एक जुआ पार्लर" कहा है।

क्रिप्टो में एक आला खिलाड़ी

रॉबिनहुड ने क्रिप्टोकरेंसी में अपना जोर जारी रखा है और 2022 में अपनी व्यापारिक क्षमताओं में और अधिक सिक्के जोड़ने की योजना बनाई है। हालांकि, पारंपरिक प्रतिभूतियों की तरह, रॉबिनहुड इस बाजार में भी पकड़ बना रहा है। कॉइनबेस (COIN) जैसे प्रतिस्पर्धियों ने इसकी ब्रोकरेज परिसंपत्तियों को बौना बना दिया है और अन्य, जैसे PayPal (PYPL) और ब्लॉक (SQ) भी उद्योग में बाजार हिस्सेदारी लेना चाह रहे हैं। 

मूल्यांकन का तात्पर्य इंटरएक्टिव ब्रोकर्स के 2x राजस्व से है

नीचे मैं अपने रिवर्स डिस्काउंटेड कैश फ्लो (डीसीएफ) मॉडल का उपयोग यह दिखाने के लिए करता हूं कि HOOD में भविष्य के नकदी प्रवाह की उम्मीदें अत्यधिक आशावादी दिखती हैं, यह देखते हुए कि रॉबिनहुड की विकास कहानी 2021 की दूसरी छमाही में सुलझ गई है और 1Q22 के लिए मार्गदर्शन कमजोर है। 

रॉबिनहुड की $14/शेयर की वर्तमान कीमत को उचित ठहराने के लिए, कंपनी को यह करना होगा:

• अपने NOPAT मार्जिन को 16% तक सुधारें (8 में 2020% और 355Q3 में -21% की तुलना में) और
• 26 तक राजस्व में सालाना 2027% की वृद्धि होगी, जो 6 तक अनुमानित उद्योग विकास दर से 2026 गुना अधिक है।

इस परिदृश्य में, रॉबिनहुड 4.9 में $2027 बिलियन का राजस्व उत्पन्न करेगा, जो कि उसके 3 के राजस्व का लगभग 2021 गुना, इंटरएक्टिव ब्रोकर्स (आईबीकेआर) टीटीएम राजस्व का 2 गुना और कॉइनबेस के टीटीएम राजस्व का 4 गुना है। इसके अतिरिक्त, रॉबिनहुड 784 में NOPAT में $2030 मिलियन उत्पन्न करेगा, जो कि उसके 9 NOPAT से 2020 गुना अधिक है और इंटरएक्टिव ब्रोकर्स के TTM NOPAT के आधे से भी कम है।

ध्यान रखें, इतनी लंबी अवधि के लिए सालाना 20% से अधिक चक्रवृद्धि राजस्व बढ़ाने वाली कंपनियों की संख्या अविश्वसनीय रूप से दुर्लभ है, जिससे रॉबिनहुड के शेयर की कीमत में उम्मीदें अवास्तविक लगती हैं।

57% गिरावट, भले ही विकास उद्योग की उम्मीदों से 4 गुना हो

रॉबिनहुड का आर्थिक बही मूल्य, या कोई विकास मूल्य नहीं, नकारात्मक $1/शेयर है, जो इसके स्टॉक मूल्य में अत्यधिक आशावादी उम्मीदों को दर्शाता है। 

भले ही मैं रॉबिनहुड मान लूं:

• 16% का NOPAT मार्जिन प्राप्त करता है और
• 15 तक राजस्व में सालाना 2027% चक्रवृद्धि वृद्धि होती है (4 तक अनुमानित उद्योग विकास दर लगभग 2026 गुना)

आज स्टॉक का मूल्य केवल $6/शेयर है - 57% गिरावट।

चित्र 5 इन दो परिदृश्यों में कंपनी के निहित भविष्य के राजस्व की तुलना उसके ऐतिहासिक राजस्व के साथ-साथ इंटरएक्टिव ब्रोकर्स और कॉइनबेस जैसे प्रतिस्पर्धियों के राजस्व से करता है।

चित्र 5: रॉबिनहुड का ऐतिहासिक और निहित राजस्व: डीसीएफ मूल्यांकन परिदृश्य

उपरोक्त प्रत्येक परिदृश्य यह भी मानता है कि रॉबिनहुड कार्यशील पूंजी या अचल संपत्तियों को बढ़ाए बिना राजस्व, एनओपीएटी और एफसीएफ बढ़ाता है। यह धारणा अत्यधिक असंभावित है, लेकिन मुझे सर्वोत्तम स्थिति वाले परिदृश्य बनाने की अनुमति देती है जो वर्तमान मूल्यांकन में अंतर्निहित अपेक्षाओं के स्तर को प्रदर्शित करते हैं। संदर्भ के लिए, रॉबिनहुड की निवेशित पूंजी 1.4 में सालाना आधार पर $146 बिलियन (राजस्व का 2020%) बढ़ी। अगर मैं मानूं कि डीसीएफ परिदृश्य 2 में रॉबिनहुड की निवेशित पूंजी समान दर से बढ़ती है, तो नकारात्मक पक्ष का जोखिम और भी बड़ा है।

प्रकटीकरण: डेविड ट्रेनर, काइल गुस्के द्वितीय, और मैट शुलर को किसी विशिष्ट स्टॉक, शैली या विषय के बारे में लिखने के लिए कोई मुआवजा नहीं मिला।